Economie & Finance

Les institutions bancaires exercent plusieurs métiers différents au sein d’un même établissement. On distingue classiquement deux branches de leur activité : une activité de banque de détail et une activité de banque d’investissements. A cela vient se rajouter une activité d’assurance qui s’est très fortement développée ces dernières années. Or, c’est cette « triple-casquette » qui a été largement critiquée et tenue pour une grande part responsable, par nombre d’observateurs du monde économique et financier, d’avoir créé les conditions du déclenchement la crise des subprimes en 2007. Est-il donc sain et éthique pour les banques de cumuler ces trois activités ?

Banque de détail et banque d’investissement

Définition des activités et positionnement du problème
Les grandes banques sont à la fois banques de détail et banques d’investissements, c’est-à-dire qu’elles gèrent, d’une part, les liquidités provenant des dépôts des particuliers et des petites et moyennes entreprises, et, d’autre part, qu’elles travaillent, surtout avec les grandes entreprises, afin de réaliser des placements sur les titres et valeurs mobilières, c’est-à-dire sur les marchés financiers.

Cette configuration fait ainsi des institutions bancaires, à la fois les gardiens des dépôts, mais en même temps un établissement qui peut proposer des investissements à ses clients, et sur lesquels elle touche une commission. Tout d’abord cela fait peser un risque sur les dépôts si les investissements opérés par la banque elle-même se révèlent être perdants, mais cela place également les banques dans ce que certains n’hésitent pas à appeler un « conflit d’intérêt », puisque la banque peut conseiller à ses propres déposants des investissements sur lesquelles elle espère toucher une rémunération.

Le Glass-Steagall Act
C’est afin de lutter contre cette instabilité au sein des établissements bancaires, et de rassurer les déposants, que la séparation entre les activités de banque de détail et banque d’investissement est instituée dans la législation américaine en 1933. Et c’est ainsi que la banque JP Morgan & Co choisit de se consacrer exclusivement à la banque de détail, et que des dirigeants mécontents s’en vont fonder la banque d’investissement Morgan Stanley.

Le Glass-Steagall Act est finalement abrogé en 1999 par le Gramm-Leach-Bliley Act, principalement parce qu’il était largement contourné par les banques américaines qui se servaient de filiales à l’étranger afin d’investir sur les marchés financiers, à Londres en particulier. Il faisait donc figure d’entrave au développement bancaire du pays, en ne lui permettant pas de développer de grandes institutions financières, capables de prendre leur part du développement fulgurant de la finance mondiale, à la fin du XXème siècle.

La crise des subprimes

La titrisation
La crise économique que nous connaissons depuis fin 2007 trouve son origine dans une crise du système des prêts hypothécaires américains à risque, les subprimes. Une fois ces prêts consenties, le risque que ces investissements représentaient a été incorporés dans des produits financiers structurés complexes, avec d’autres créances qui étaient, elles, beaucoup plus sûres, permettant ainsi à ces produits d’obtenir la note convoitée AAA des agences de notation. Une fois « titrisées » sous forme d’ABS (Asset-Backed Security) et de CDO (Collateralised Debt Obligation), elles étaient vendues à des sociétés d’investissements, les hedge funds en particulier, parfois détenus par les banques elles-mêmes.

On voit ainsi comment des prêts immobiliers risqués, consenties dans le cadre d’une activité de banque de détail, passent ensuite par la banque d’investissement qui les transforme en titres financiers, en camouflant leur risque, pour les revendre à leurs clients. Notons que puisque ces investissements généraient un rendement élevé sans risque apparent, ce marché a attiré de nombreux investisseurs, contribuant ainsi à faire gonfler une bulle immobilière auto-entretenue par une bulle des crédits à risque (crédits hypothécaires), puisque ces subprimes étaient fondés sur l’anticipation que le marché de l’immobilier continuerait de grimper, contribuant à une hypothèque artificiellement gonflée. Ce système s’est donc auto-entretenu jusqu’à ce que la bulle éclate.

On peut ainsi estimer que si les établissements qui octroyaient les prêts et qui les « titrisaient » avec la garantie de les revendre ensuite à leurs clients de la branche Investissement n’avaient pas été les mêmes, le système n’aurait pas pu prendre une telle ampleur. En effet, si l’on imagine que des banques d’investissement achetaient des créances à des banques de détail distinctes, les premières auraient été plus méfiantes, et l’emballement qui a facilité l’octroi de prêts à des ménages incapables de rembourser leurs emprunts, n’aurait peut-être pas eu lieu.

Les Credit Default Swaps
Les Credit Default Swaps (CDS) sont des accords conclus lors de l’achat de titres financiers afin de se prémunir contre les risques de défaut de paiement. Ils peuvent être conclus entre l’acheteur des titres et le vendeur, par exemple lors de la vente d’un CDO par une banque d’investissement à un hedge fund. Ces contrats qui constituent une forme d’assurance pour l’acheteur, sont échangés de gré à gré et hors-bilan. Ils rentrent donc dans la catégorie des « dérivés OTC » (Over The Counter), et sont donc parmi les produits financiers les moins contrôlés par les autorités financières. Si l’on reprend l’exemple ci-dessus, l’acheteur et le vendeur peuvent également avoir recours à des entités spécialisées dans les CDS, celles-ci s’étant fortement développées quelques années seulement avant la crise, au sein d’un marché qui est passé de 6 396 milliards de dollars américains à fin 2004 à 57 894 milliards à fin 2007.

Leur rôle dans la crise des subprimes est déterminant. En effet, c’est notamment parce que les CDO et les ABS étaient couverts par des CDS qu’ils ont pu obtenir la mention AAA des agences de rating comme Standard and Poor’s, et qu’ils ont ainsi constitué un placement jugé sûr, s’intégrant donc de manière massive dans les portefeuilles de la majorité des grands acteurs financiers mondiaux.

Or, lorsque la vague de défauts de paiements de ces propriétaires fonciers à risque a déferlé, créant une spirale à la baisse du prix de l’immobilier, les assureurs comme AIG, qui avaient multiplié leur présence sur le marché des CDS, ont eu de grandes difficultés. Ils étaient dans l’incapacité financière de faire face à un évènement d’une aussi grande ampleur, d’autant plus que le prix des actifs immobiliers, mis en vente les uns après les autres, et qui constituaient la contrepartie des CDO et des ABS, se sont effondrés.

On comprend maintenant comment des produits financiers qui ont toutes les apparences d’assurances, ne sont pas soumis aux mêmes contrôles et au même formalisme que les contrats d’assurance classiques, et l’étendue des risques que cela comporte.

Le retour du contrôle politique de la finance

La « Volcker Rule »
Paul Volcker, ancien directeur de la FED, est de retour parmi les conseillers de la Maison Blanche. Il a proposé fin janvier 2010 de revenir à une forme de séparation des différentes activités des institutions bancaires, afin de rendre le système financier moins complexe. Ce que l’on nomme déjà le « Volcker Rule » dans la presse américaine, un texte qui proposerait d’interdire aux banques de posséder des hedge funds et de réaliser des investissements sur les marchés financiers avec leurs propres fonds (proprietary trading). Elles ne seraient donc pas tenues à une séparation de leurs activités de l’ampleur du Glass-Steagall Act, et pourraient à la fois conserver leur activité de banque de détail et de banque d’investissement, mais limitée aux investissements qu’elles réaliseraient pour leurs clients.

Cette proposition a pour but de rendre plus transparent et plus stable le système financier, en faisant en sorte que les risques liés à la spéculation sur les marchés, ne pèsent plus sur les activités de gestion des dépôts, et que la position des banques d’investissements soit moins confuse, puisqu’elles sont encore aujourd’hui à la fois créatrices de produits dérivés, conseillant leurs clients quant à l’achat de produits dérivés, parmi lesquels se trouvent les leurs, et enfin intervenant elles-mêmes sur les marchés en tant qu’investisseurs.

Cependant, les oppositions sont déjà nombreuses à Wall Street, qui dénoncent la perte de compétitivité qui en découlerait pour les banques américaines au profit des banques européennes, comme cela avait déjà été le cas avec le vote du Glass-Steagall Act, qui avait garantie l’essor de Londres comme première place financière mondiale.

Le marché des CDS
Après la crise, une volonté forte des régulateurs des marchés financiers européens et américains d’encadrer le marché des CDS s’est déclarée, marché qui avait pris une ampleur considérable jusqu’en 2007, et qui avait pour caractéristiques principales d’être totalement opaque, et de recourir à des contrats aux clauses trop complexes. Les régulateurs internationaux ont notamment l’ambition de créer des organismes capables d’opérer un contrôle permanent et centralisé sur le marché, et d’autoriser seulement un certains nombres de contrats-cadres pour ce type d’opérations, élaborés en partenariats avec les grands acteurs du secteur, notamment AIG et Bear Stearns. Mais une telle mesure semble pour l’instant lointaine car d’une grande rigidité, qui contraste avec la souplesse et la rapidité des échanges qui caractérisent les « dérivés OTC ».

Conclusion
Si la crise des subprimes a révélé une chose, c’est qu’en quelques décennies, le système financier mondial, à la tête duquel se place la finance américaine, s’est considérablement développé et complexifié. Il est devenu, pour une bonne part, hermétique à la compréhension de l’opinion publique, voire de la classe politique, et a souvent pris de vitesse jusqu’aux régulateurs eux-mêmes, le marché des CDS en fournissant un bon exemple. Plusieurs dysfonctionnements se sont cumulés pour aboutir à la crise financière de 2007, parmi lesquels, les liens entre activité de détail et d’investissement des banques, et leurs liens à certains types d’assurances financières non encadrées par les pouvoirs publiques, auxquels il faudrait ajouter les échecs des agences de rating.

L’heure semble donc être à la simplification et à la transparence des institutions bancaires aux États-Unis, où les partisans de Paul Volcker paraissent déterminés à ne plus laisser aucune banque devenir « too big to fail ». Mais il n’est pas sûr qu’ils pourront faire voter leurs propositions s’ils n’obtiennent pas d’accord avec l’Europe, où la détermination à opérer de telles réformes semble encore modérée.

Dix ans après sa création, l’euro connaît sa première tempête avec la crise grecque. Mais le mal est beaucoup plus ancien : il était dans les gènes de la monnaie unique.

Sommet informel, plan de sauvetage et principe de solidarité affirmé haut et fort : les dirigeants des 27 pays membres de l’Union, réunis jeudi à Bruxelles, ont tenté de restaurer la confiance, afin d’enrayer la spéculation et le risque de contagion aux autres économies malades du sud de l’Europe. Il faudra patienter jusqu’à lundi pour connaître le détail des mesures techniques du plan d’aide à la Grèce, qui devrait être annoncé après la réunion de l’Eurogroupe. En attendant, la nervosité persistait toujours sur les marchés financiers ce vendredi, se traduisant par un recul de l’euro et de nouvelles tensions sur les obligations grecques.

Mais les difficultés de la zone euro sont loin de se limiter aux seules erreurs de gestion commises par Athènes. Comme une claque, les chiffres de la croissance européenne tombés vendredi témoignent de la panne généralisée qui affecte les 16 économies de la zone monétaire : avec une activité limitée à + 0,1%, la reprise a marqué le pas au quatrième trimestre 2009, notamment en Allemagne où l’activité a stagné. Entre décembre 2008 et décembre 2009, le chômage a grimpé de 8,2 à 10% dans la zone euro. Autant de mauvaises nouvelles qui redonnent de la voix aux adversaires de la monnaie unique : ceux-ci sont aujourd’hui convaincus de voir dans la crise actuelle la réalisation de leurs sombres prédictions. Née d’un compromis boiteux entre l’Allemagne et la France au début des années 1990, le projet d’union économique et monétaire dévoile en effet ses failles. Longtemps, ses promoteurs avaient tenté de les nier. Mais la crise grecque a joué le rôle de révélateur. Passage en revue des six vices cachés d’une étrange monnaie en pleine crise de croissance.

1 – L’argent facile
Les dévaluations compétitives à répétition dans les années 1980 et 1990, qui ont semé la zizanie au sein de l’Union européenne, ont contribué à convaincre les pays membres de l’intérêt de créer une monnaie unique. Ces dévaluations avaient un coût important pour les industriels mais aussi pour le financement des États. L’Italie, la France, l’Espagne ou le Portugal étaient contraints de s’endetter à des taux beaucoup plus élevés que l’Allemagne pour financer leurs déficits publics. L’Italie, par exemple, payait jusqu’à 700 points de base de plus que l’Allemagne pour financer sa dette. L’ancrage au mark ? la politique de désinflation compétitive ? au début des années 1990, la fixation des taux de change en 1999, puis le lancement de l’euro fiduciaire en 2002 ? onze États au départ, seize aujourd’hui ? ont permis à de nombreux pays de financer leurs déficits à bon compte en raison de la convergence des taux d’intérêt à long terme au sein de la zone euro. C’est le début de l’argent facile. La France peut d’un seul coup financer ses déficits pour 30 points de base (0,30 %). Les États se découvrent de nouvelles marges de manoeuvre dont tous les pays ne feront pas forcément bon usage. « Au Portugal, par exemple, la baisse des taux d’intérêt a permis d’accroître les prestations sociales », explique Eric Chaney, chef économiste d’Axa Group. En Espagne, elle a permis une accélération de la croissance économique et notamment du secteur immobilier en favorisant une hausse de l’endettement privé. La Grèce est probablement le plus mauvais exemple. Les marges de manoeuvre ont été utilisées pour soutenir la demande intérieure sans jamais renforcer la croissance potentielle.

2 – Le syndrome « classe prépa »
La course à l’euro dans laquelle se sont engagés les pays candidats au milieu des années 1990 ressemble beaucoup au parcours des candidats aux grandes écoles passés par des prépas : de gros efforts pour être sélectionnés, puis un certain relâchement une fois le Graal atteint. C’est ce que l’on pourrait appeler le « syndrome grande école ». Les États candidats à la monnaie unique ont fait des efforts considérables pour ramener leurs déficits publics ? comptes publics et sociaux ? à 3 % du PIB afin de se qualifier pour la monnaie unique. Mais une fois qualifiés, de nombreux pays, y compris la France, ont cessé de se montrer vertueux. « L’une des principales faiblesse de la monnaie unique vient du caractère trop lâche du Pacte de stabilité : il n’y a personne pour en imposer l’application », explique Eric Chaney, chef économiste d’Axa Group. L’Europe fédérale n’étant qu’un voeu pieu, il n’y a pas d’autorité supranationale, de gendarme pour faire appliquer la loi. Les marchés financiers ont également fait preuve d’un manque de discernement. « Jusqu’aux récentes tensions sur la dette grecque, la discipline des marchés avait complètement disparu puisque même les pays les moins vertueux pouvaient s’endetter à faible coût », poursuit Eric Chaney. De surcroît, les crises monétaires, qui rappelaient à l’ordre les gouvernements, ont disparu. Ces conditions lénifiantes ont contribué à déresponsabiliser les gouvernements et les Parlements.

3 – Une gestion du taux de change aux abonnés absents
À l’avènement de l’euro, en 1999, les banquiers centraux caressaient un rêve : que la nouvelle monnaie unique soit bien perçue par le reste du monde et qu’elle devienne, in fine, monnaie de réserve. L’affaire semblait bien engagée : l’euro cotait 1,12 dollar à son lancement. Si certaines banques centrales, asiatiques en particulier, ont acheté de l’euro à ce moment-là, mal leur en a pris : la monnaie unique entame très vite une dépréciation qui la précipite à un niveau de 0,85 dollar. Puis, à partir du deuxième trimestre 2002, l’euro repart à la hausse, pour atteindre un pic à 1,6038 dollar, en juillet 2008. Vendredi 12 février, la monnaie unique s’échangeait à 1,3660 dollar… Autant dire que la volatilité est une caractéristique de l’euro. « La monnaie unique n’est pas la seule, remarque Sylvain Broyer, économiste chez Natixis. La livre sterling ou le franc suisse, sans oublier certaines monnaies de pays émergents, sont au moins aussi volatiles. » À une différence près, toutefois : tandis que la banque centrale suisse intervient pour affaiblir le franc et dynamiser les exportations helvétiques, l’euro ne bénéficie d’aucune intervention de la banque centrale européenne.

« Nous subissons les aléas du dollar, lequel ne varie pas en fonction de l’euro, mais davantage en fonction de la zone asiatique », relève l’économiste André Gauron, qui fut conseiller de Pierre Bérégovoy, au ministère des Finances, lors de l’élaboration du traité de Maastricht. « Mais est-ce qu’on s’est donné les instruments pour freiner la hausse de l’euro ? Clairement non. »

La zone euro n’est en effet qu’une union monétaire et de libre échange, et l’ UE n’est pas – ou pas encore – une union politique, avec un gouvernement doté d’une politique économique, les gouvernements étant souverains en la matière comme sur leur budget. Certes, le taux de change de l’euro relève du pouvoir politique, « mais ce dernier n’a jamais voulu s’en occuper, explique André Gauron. La BCE, elle, ne régit pas le taux de change : le Traité européen ne lui donne qu’un mandat réduit par rapport à celui des autorités monétaires américaines, par exemple. La BCE est ainsi exclusivement responsable de la stabilité des prix. Du fait qu’elle n’est pas censée lutter contre le chômage ou dynamiser la croissance, comme l’est la Fed, elle n’a pas à intervenir sur le marché des changes pour faire baisser l’euro, par exemple, ce qui favoriserait les exportations, et dans leur sillage, la production et la création d’emplois.

4 – Les fantasmes du gouvernement économique européen
Si l’idée d’une monnaie commune est née au début des années 1970, c’est avec le traité de Maastricht, adopté en 1992, qu’elle devient un objectif, et en 2002 qu’elle se transforme en réalité pour les citoyens de douze pays (seize aujourd’hui). Né d’un volontarisme politique, ses promoteurs l’ont justifiée comme une suite logique au marché commun. Une monnaie unique avait pour but d’en finir avec des orientations divergentes des politiques économiques des pays membres suscitées par des dévaluations compétitives. Elle devait parachever la logique du serpent monétaire et du système monétaire européen. De fait, dans le traité de Maastricht, les pays abdiquent leur souveraineté sur la création monétaire, transférée à une entité indépendante, la Banque centrale européenne (BCE). Toutefois, ils conservent la maîtrise de leurs budgets nationaux, concédant en échange un engagement à respecter un Pacte de stabilité, le déficit public étant plafonné à 3 % du PIB.

Surtout, le texte précise, à la demande de l’Allemagne, qu’il est interdit de porter secours à un membre aux prises avec des difficultés budgétaires. Tant que la croissance économique a accompagné l’euro, il n’y a eu nul besoin de se référer au texte, les pays se permettant même, de concert, des écarts par rapport au Pacte de stabilité. Mais à l’épreuve de la crise, le fossé entre les structures des économies de la zone euro est devenu criant, en termes de produits, de salaires, de compétitivité. Comment des pays comme la Grèce, l’Espagne ou le Portugal peuvent-ils s’en sortir avec un euro fort, qui aggrave la crise qu’ils connaissent, et une compétitivité faible ? Le gouvernement économique appelé à cor et à cri par la France ne résoudrait pas mécaniquement ces problèmes. Il aurait de plus l’inconvénient de monter les pays les uns contre les autres. Ou plutôt l’Allemagne contre tous les autres.

5 – Une zone monétaire loin d’être optimale
L’une des idées théoriques qui ont participé à la naissance de la zone euro est celle du concept de « zone monétaire optimale ». C’est Robert Mundell, un Prix Nobel d’économie, qui l’a développé dans les années 1960, considérant que le choix d’un seule monnaie dans plusieurs pays simplifiait les échanges. Dans ce cas, en effet, le risque de change est éliminé, le coût des transactions baisse, les prix gagnent en transparence… Seul inconvénient, il ôte à chacun des pays la possibilité de faire varier son taux de change, un moyen d’ajustement économique. Toutefois, pour la zone monétaire optimale, il convient, soulignent les économistes, de remplir certaines conditions : une mobilité effective dans la zone, en particulier en matière d’emploi, ainsi qu’une libéralisation en matière de prix et de salaires

A l’évidence, la zone euro est loin de remplir ces critères : la circulation d’un pays à l’autre de professionnels reste encore marginale à cause de la barrière des langues. Surtout si on la compare aux Etats-Unis. Il suffira de rappeler le tollé soulevé en France par « le plombier polonais », coupable de vouloir faire du dumping salarial, lors de la campagne du référendum sur la Constitution européenne. Il existe pourtant un service destiné à favoriser la mobilité par l’UE, Eures. Vendredi, il proposait 798.749 emplois dans 31 pays européens. Concernant le deuxième critère, les politiques salariales restent encore largement dominées par les décisions nationales en terme de législation. Et les différences sont notables entre les salaires à compétence égale entre par exemple l’Allemagne et la Belgique, d’une part, et l’Espagne, le Portugal et la Grèce, d’autre part.

6 – L’Allemagne a imposé son modèle économique à la zone euro
En renonçant au mythe du deutsche mark, la République fédérale n’a pas voulu abandonner une monnaie forte, meilleure arme contre l’inflation, qui était la base de sa stratégie économique. Elle a donc imposé à tous la vertu qui était la sienne, et avec elle la stratégie économique qui est la sienne, alors que ses associés n’ont pas le même appareil industriel. Le choix de Francfort comme siège de la Banque centrale européenne (BCE), aux côtés de la Bundesbank, devait être le symbole de cette continuité. Pour l’Allemagne, la productivité s’améliore par la modération salariale et la stabilité des prix, pas par le taux de change. Elle a de surcroît des spécialités industrielles qui lui permettent de « faire ses prix » : les voitures haut de gamme, les machines-outils, la chimie, etc. C’est pourquoi l’euro fort n’est pas un handicap pour ses exportations.

Si cela n’a posé que des problèmes marginaux aux ex-pays de la « zone mark » comme l’Autriche, les Pays-Bas ou la France, cette stratégie a été bien difficile à supporter pour des pays comme la Grèce ou le Portugal, où la compétitivité est moins forte, et les salaires, moins élevés. Pour réduire l’écart de compétitivité avec l’Allemagne, l’arme de la dévaluation leur étant ôtée, il leur a aussi fallu en passer par une modération salariale relative. Mais cela ne pouvait suffire. Alors, pour assurer la croissance, il a bien fallu compter sur la demande intérieure et, donc, les salaires étant sous contrôle, en passer par des transferts sociaux et du déficit public. La crise grecque est aussi celle de l’absence d’une politique économique adaptée aux différences de départ de la zone euro.

Quelle belle histoire cette croissance économique. Ça va, ça viens, ça s’en va et ça reviens… mais malgré toutes les politiques monétaires et les règles de ciblage de croissance en vogue aux USA, ça fluctue. Alors certes, nous n’en sommes pas au marasme de 1929, mais les comparaisons existent bel et bien.

Allons, il y a des bonnes nouvelles tout de même: l’Australie qui augmente ses taux d’intérêt directeurs. L’augmentation du coût de l’argent est une première pour la Banque Centrale Australienne (RBA) depuis mars 2008. C’est d’ailleurs la première Banque centrale d’une économie des grands pays développés à augmenter ses taux depuis le début de la crise financière. Et ce avant même que la Réserve Fédérale américaine (Fed) ne donne le ton.

La nouvelle a d’ailleurs surpris nombre d’analystes, la plupart ayant tablé sur une hausse des taux dans seulement quelques mois. Le Gouverneur Glenn Stevens a estimé dans un communiqué qu’étant donné que « la croissance va probablement se rapprocher de son rythme de croisière au cours de l’année à venir, que l’inflation se rapproche de l’objectif fixé et que le risque d’une grave contraction économique en Australie est maintenant derrière nous, (…) il est aujourd’hui prudent de commencer à diminuer progressivement l’impulsion fournie par la politique monétaire ».

OK, c’est génial. Mais est-ce que cela veut vraiment dire quelque chose ? L’Australie, c’est loin, tout comme la connaissance du rythme de croisière de la croissance d’un pays ! (à un an !!!, c’est mieux que Madame Soleil…) Donc prudence. Il faut focaliser son attention sur le mot « probablement ». Cette baisse a donné des signaux positifs aux marchés en ce début du mois d’Octobre, mais ces signaux sont-ils justes par rapport à cette probabilité ? Ou plutôt, le filtre (des mauvais signaux) ne va-t-il pas tarder à arriver, et recadrer peut-être plus sévèrement les marchés ? En tout cas, la croissance mondiale n’est pas au rendez vous, tout comme sa « juste » mesure (et sa mesurabilité ?).

Car encore plus étonnant que cette montée de toux, euh pardon, de taux, le Rapport Stiglitz sur la mesure de la croissance. Bon, tout le monde s’accorde à dire et répète qu’il s’agit d’une avancée majeure dans la comptabilité de la croissance. OK, c’est génial ça aussi. D’ailleurs, on y avait vraiment pas pensé. Nos étudiants en économie le savent: je suis ironique car ils n’auraient pas eu leur Master 1 sans savoir que l’IDH tiens une place importante dans la comptabilité de la croissance des pays en développement. L’IDH ? What’s that ?

C’est l’Indice de Développement Humain qui est un indice statistique composite, créé par le Programme des Nations unies pour le développement (PNUD) en 1990, évaluant le niveau de développement humain des pays du monde.

Le concept du développement humain est plus large que ce qu’en décrit l’IDH qui n’en est qu’un indicateur créé pour évaluer ce qui n’était mesuré auparavant qu’avec imprécision. L’indicateur précédent utilisé, le PIB par habitant, ne donne pas d’information sur le bien-être individuel ou collectif, mais n’évalue que la production économique. Il présente des écarts qui peuvent être très importants avec l’IDH. L’indice a été développé en 1990 par l’économiste pakistanais Mahbub ul Haq et l’économiste indien Amartya Sen. Pour Sen comme pour le PNUD, le développement est plutôt, en dernière analyse, un processus d’élargissement du choix des gens qu’une simple augmentation du revenu national.

Alors là certains pensent que j’ai pompé un paragraphe du Rapport Stiglitz. Je vais répondre franchement, j’ai pompé… WiKiPédia !!! Comme vous pouvez le constater, il ne se passe pas une journée sans que l’on parle de ce superbe rapport Stiglitz sur cette différente manière de mesurer la croissance. Mais cela fait presque 20 ans que l’ONU l’utilise pour les pays en voie de développement et ce n’est que maintenant que l’on en parle ? Faut-il un coup de pied au … au système politique ou économique pour réviser ses classiques de Master 1 (Maitrise) ? Autre explication: on nous prend pour des … en prétextant que le rapport Stiglitz est différent de l’IDH. Pour les initiés, on sait que l’IDH dépend de celui qui l’utilise, et des coefficients qu’il attribue lors de sa calibration. Donc aux pondérations près, le Rapport Stiglitz à déjà 20 ans

Pour clôturer cet article, un extrait intéressant concernant le Rapport Stiglitz:

Le rapport final de 291 pages, que Le Figaro s’est procuré dans sa version anglaise, préconise de revoir de fond en comble les modes de calcul de la croissance. Il ne s’agit pas à proprement parler d’une révolution : tous les indicateurs mis en avant par la commission existent déjà, qu’il s’agisse par exemple de la mesure de la santé des individus, de leurs habitudes de consommation, de leurs revenus, de leur patrimoine ou encore de leur consommation de loisirs. Mais, selon la commission, il faut changer de méthode. «Aujourd’hui, lit-on en préambule du rapport, l’accent est mis sur le calcul du PIB, alors que l’analyse du produit national net – qui prend en compte la dépréciation des moyens de production – ou le revenu net des ménages peuvent être plus pertinents ». Bref, «le PIB n’est pas faux en soi, mais peut être faussement utilisé».

Parmi les nombreuses pistes qu’elle étudie pour mieux décrire la réalité économique, la commission insiste plus particulièrement sur trois sujets. D’abord, remettre les individus au centre de toute analyse. S’il ne connaît pas la situation réelle des ménages (richesse, bien-être…), un dirigeant politique «est comme un pilote sans boussole». Et les mesures qu’il prend peuvent avoir l’effet inverse de celui escompté. À cet égard, la notion de qualité de vie est centrale. «Les embouteillages peuvent accroître le PIB puisqu’ils entraînent une augmentation de la consommation d’essence, mais pas le bien-être», ironise la commission.

Deuxième axe fort : les statistiques doivent mieux valoriser le montant des transferts en nature de l’État vers les ménages. Les dépenses de santé, d’éducation ou de sécurité, par exemple, sont comptabilisées en fonction de leur coût d’entrée, c’est-à-dire le nombre de médecins, de professeurs ou de policiers. Mais le bien-être et le développement qu’elles procurent, générateurs de richesses supplémentaires, sont trop rarement pris en compte. Le faire permettrait de calculer différemment la croissance des pays les uns par rapport aux autres, favorisant ceux où la dépense publique est la plus efficace, donc la plus productive. Enfin, la mission Stiglitz revient longuement sur la question du développement durable. Les économistes se montrent critiques sur la jungle des indicateurs existants dans le monde pour tenter de mesurer l’impact sur l’environnement de la croissance. Et estiment urgent de revenir à des critères simples : le développement durable est celui qui laisse davantage aux générations futures qu’aux générations présentes !

Technique au premier abord, le rapport Stiglitz se révèle, au final, d’une grande modernité : il dépeint un monde où la situation de l’individu prône sur celle de la nation…

Le calme commence à revenir sur les marchés financiers. Un calme apparent ou d’apparat, comme vous voudrez, mais il est bel et bien revenu. Enfin! devrait-on dire après le cyclone monétaire et financier de ces 12 derniers mois (eh oui, la crise fête sa première bougie même si elle devrait fêter sa deuxième selon les économistes ayant tiré la sonnette d’alarme dès 2007).

Alors on est tous heureux, et tout le monde est content, des traders aux hommes politiques… et pourtant. Pourtant, ils n’ont pas l’air d’être content, et cela se comprend. Ce calme, c’est celui qui est juste avant la tempête, celui qui précède et qui suit la tempête. Une sorte d’œil du cyclone: on se fait mal en y entrant, on est bien dedans, mais un jour, il va bel et bien falloir en sortir, et la sortie fait la même sensation que l’entrée: mal !

Et pour couronner le tout, une pandémie d’un cochon mexicain vient brider les anticipations économiques et surtout le moral des agents. Nous sommes gâtés. A peine la terrible crise financière s’estompe-t-elle que la terrible maladie s’abat sur l’humanité. On se demande ce que nous réserve 2010: La faillite de la moitié des entreprises automobiles qui n’ont pas sues se reconvertir ? La guerre en Iran ? La re-guerre en Irak ? Le chômage ? La mort de ma grand mère en période de déflation grippant la politique monétaire ?

Creusons.

Si la première partie de la crise est passée de manière certaine, cette même certitude penche vers une deuxième vague, confirmée par la grippe des « cochonnes » (qui peut amoindrir le PIB mondial à venir (négatif) de 0,2 à 1,2%) et les tensions sur les matières premières. D’ailleurs, une récente étude du NBER (National Bureau of Economic Research) confirme la survenue d’une crise financière à la suite d’une forte hausse des matières premières. Cette hausse serait en fait un signe précurseur, un signal assez fiable d’ailleurs, cqfd les 100 dernières années.

Un petit résumé de la publication de James Hamilton (2009): « This paper explores similarities and differences between the run-up of oil prices in 2007-08 and earlier oil price shocks, looking at what caused the price increase and what effects it had on the economy. Whereas historical oil price shocks were primarily caused by physical disruptions of supply, the price run-up of 2007-08 was caused by strong demand confronting stagnating world production. Although the causes were different, the consequences for the economy appear to have been very similar to those observed in earlier episodes, with significant effects on overall consumption spending and purchases of domestic automobiles in particular. In the absence of those declines, it is unlikely that we would have characterized the period 2007:Q4 to 2008:Q3 as one of economic recession for the U.S. The experience of 2007-08 should thus be added to the list of recessions to which oil prices appear to have made a material contribution. » Lire la suite de Causes and Consequences of the Oil Shock of 2007–08

Vous l’aurez compris, ce n’est pas fini. La pandémie et les prix instables, tant des matières premières que des risques encore réels de déflation, pèseront sur la fin de l’année 2009 et bien entendu sur le début de l’année 2010. La question est de savoir comment vont se former dans les semaines à venir les anticipations des agents et des market makers. De plus, la structure de l’économie, tant mondiale que nationale ou européenne, est en pleine mutation. De l’automobile, où de grands changements sont à prévoir, à la Pharmacie ou l’informatique, des bonnes et des mauvaises nouvelles vont profondément influencer la structure à venir de l’économie et du tissu de l’activité.

Pour clore cette mise en garde, regardez autour de vous. Vous voyez le beau-temps du début de l’automne, moi je vois des chômeurs, tout plein de chômeurs. Pas uniquement en France, ça, j’ai l’habitude. Je les vois aux USA, en Allemagne, en Espagne, en Italie, en Russie, en Chine, en Inde, en Angleterre etc…

Vous allez me prendre pour un paranoïaque, et je ne contesterai pas. Mais si il s’avère que ce diagnostic prenne pied dans la réalité économique dans les semaines ou les mois à venir, ma paranoïa sera vite oubliée au profit de… votre recherche d’emploi

Bon courage à toutes et tous…

L’économie mondiale semble timidement sortir de l’ornière mais des experts estiment déjà que ce rebond de l’activité pourrait être suivi d’une brutale rechute, conformément à un scénario catastrophe de « récession à double creux » (« Double Dip Recession »).

Cette sombre prévision -qui prend la forme d’une courbe en « W »- est notamment l’œuvre de Nouriel Roubini, économiste américain dont les déclarations sont scrutées à la loupe. Cet enseignant à l’université de New York a été le premier à annoncer la crise du crédit américain qui a secoué l’économie mondiale.

Dans une récente tribune, il estime que le risque d’un « double creux » est « grand ». Une fois passé l’effet bénéfique des plans de relance, explique-t-il, les États n’auront d’autres choix que d’ »affaiblir la reprise » en sabrant les dépenses publiques ou en laissant filer leurs déficits.

M. Roubini prédit également une flambée du prix du pétrole qui plombera l’activité. Conclusion: la reprise sera fantomatique et la rechute inévitable.

La « récession à double creux » réveille de sombres souvenirs. En 1937, alors que les États-Unis se relevaient du krach de 1929 et renouaient avec la croissance, la banque centrale américaine (Fed) avait coupé les robinets du crédit par peur de l’inflation, provoquant une rechute du produit intérieur brut (PIB) de 3,4%.

« Un +double dip+ provoquerait un coup de frein brutal de l’activité (…) et pourrait conduire à un repli protectionniste d’Etats qui seraient soumis à des très fortes pressions sociales intérieures », souligne Eswar Prasad, enseignant à l’université de Cornell, aux États-Unis.

Ce scénario est-il crédible ? La question divise les économistes interrogés par l’AFP. Philippe Chalmin, spécialiste des matières premières à l’Université Dauphine, est catégorique: il n’y croit « pas du tout » et juge fantaisiste l’hypothèse d’une flambée du baril du brut.

Quant à Daniel Gros, du Centre for European Policy Studies (CEPS), il juge la question prématurée. « Avant de parler de rechute, il faut d’abord arriver au rebond », dit-il, rappelant que seules quelques économies sont pour le moment sorties de la récession (Japon, France, Allemagne…).

Dans leur ensemble, les experts conviennent toutefois que l’économie mondiale n’est pas à l’abri d’une nouvelle embardée.

« La reprise actuelle est tirée par des forces temporaires liées aux plans de relance qui vont s’épuiser progressivement. Une sortie trop rapide de ces mesures pourrait provoquer une rechute », relève Michel Aglietta, directeur du Centre d’études prospectives et d’informations internationales (CEPII).

« Il serait imprudent de retirer ces mesures avant que la reprise soit fermement enclenchée », abonde Eswar Prasad.

Des organisations internationales traditionnellement allergiques aux déficits (FMI, OCDE…) conseillent d’ailleurs aux États de ne pas réduire brutalement leurs dépenses pour ne pas étouffer la reprise.

La question du « timing » ne règlera pas tout. Une fois passés les effets des plans de relance, le secteur privé devra impérativement prendre le relais de l’investissement public pour consolider la reprise. Et c’est là que le bât blesse.

Affaiblies par la crise et soumises à des conditions de crédit resserrées, les entreprises n’ont pas vraiment la tête à investir. Parallèlement, la flambée attendue du chômage devrait porter un nouveau coup au pouvoir d’achat et à la consommation des ménages, traditionnel moteur de croissance (environ 70% du PIB américain).

« L’économie aura du mal à trouver des relais dans le privé », assure Henri Sterdyniak de l’Observatoire français des conjonctures économiques (OFCE), selon qui les « grands déséquilibres n’ont pas été résolus ».

Articles paru dans Le Temps

Entré au sein de l’organisation patronale française en 1969 (alors CNPF, rebaptisée Medef), Jean-Luc Gréau y officia comme lobbyiste. Un passé qui n’empêche pas cet auteur de faire le procès de la doxa financière et libre-échangiste, dès son premier livre, L’Avenir du capitalisme (1998), puis dans Le Capitalisme malade de sa finance (2005). Un thème repris dans son dernier ouvrage, La Trahison des économistes (Gallimard, 2008).

Samedi Culturel: En dénonçant une trahison des économistes, vous portez un regard quasi épistémologique sur la crise financière actuelle. La faute reviendrait donc à ces universitaires ayant conçu la pensée néolibérale depuis 30 ans?

Jean-Luc Gréau: La cristallisation de cette pensée économique s’est faite de façon progressive. Si Milton Friedman est présenté comme celui qui fut à son origine, des événements politiques lourds ont assis cette pensée: le changement de politique monétaire aux États-Unis – à l’initiative de Paul Volcker en 1979 – puis l’arrivée au pouvoir de Ronald Reagan et de Margaret Thatcher. Le reste des économistes a ensuite été influencé par les évolutions financières du début des années 1980, en particulier la prise de pouvoir des opérateurs sur les marchés financiers. Ensuite, il y a eu la volonté de rendre les banques centrales indépendantes, c’est-à-dire de leur permettre de déterminer leur politique selon les critères qui leur sont le plus appropriés.

En quoi ce dernier événement – une politique monétaire indépendante –, qui peut sembler anodin pour le néophyte, va-t-il en réalité influencer la manière dont on perçoit tout le système économique?

Parce que, soudain, ces banques centrales passent de la tutelle de l’Etat à la subordination aux marchés financiers. Aussi bien la lutte contre l’inflation – leur dogme officiel – ou leurs actions en matière de crédit ont été poursuivies pour satisfaire ces marchés. Résultat, à chaque fois que l’économie américaine traverse une récession – comme en 1993 ou en 2001 –, on assiste à une politique de relance excessive qui n’est plus décidée par l’Etat mais par des banquiers centraux indépendants… Ce qui a fini par provoquer la bulle du crédit aux États-Unis.

Pourtant, on loue à l’époque l’habileté du plus célèbre de ces banquiers centraux, Alan Greenspan: c’était alors la victoire – non la trahison – des économistes…

Cela prouve le suivisme des commentateurs, qui n’ont pas vu que cette politique vise délibérément à doper – au sens sportif du terme – les marchés. Au lieu, par exemple, de tirer la sonnette d’alarme sur le niveau d’endettement déjà atteint par les ménages américains. Or, c’est cet envol d’un endettement forcé des ménages à partir de la fin des années 1980, combiné à ce dopage des banques centrales – et, il est vrai, à des progrès technologiques –, qui a soutenu l’activité aux États-Unis. Cette crise souligne surtout qu’il nous manque toujours un nouveau Keynes, un nouveau Schumpeter. Certes, des économistes ont vu les risques encourus, comme Nouriel Roubini [New York University], Paul Krugman [Nobel 2008] ou Stephen Roach [ex-chef économiste de la banque Morgan Stanley]. En dépit de leur lucidité, ils n’ont pas encore construit une théorie ordonnée…

L’une des thèses les plus contestées de votre ouvrage tient au procès que vous faites du libre-échange. Au regard de la croissance connue par l’Asie grâce au commerce, cette vision n’est-elle pas rétrograde, voire réactionnaire?

Ces vingt dernières années, le libre-échange a provoqué un ralentissement de la progression salariale. Mais ce n’est en rien un effet collatéral, comme on le dit. C’est précisément le but visé, afin que les actionnaires puissent recevoir des dividendes plus importants. Protectionnisme ne veut pas dire marchés fermés: il y aura des droits de douane, mais les pays qui voudront produire sur notre sol pourront le faire. Cette approche peut être contestée. Mais il faut bien entrer dans le conflit intellectuel et politique pour pouvoir entamer un débat qui n’a toujours pas été complètement ouvert. On est resté à la marge en parlant de nouvelle supervision financière, sans poser le problème de l’équilibre du système à l’échelon mondial. Sans parler des échanges commerciaux déséquilibrés, des transferts financiers extraordinairement importants pour financer le déficit des États-Unis.

Cela signifie-t-il remettre à plat le système monétaire international où réside, selon vous, l’un des déséquilibres les plus profonds ayant conduit à la crise actuelle?

Il faudra bien un jour que les monnaies soient amarrées de façon plus ou moins fixe les unes par rapport aux autres, et que leur cours soit influencé en fonction de la production économique des différents pays concernés. Et, oui, il faudra un nouvel accord sur le système monétaire, un Bretton Woods II. Mais cela signera la fin de l’hégémonie américaine. Car si le dollar était en position centrale lors des accords de Bretton Woods, c’est parce que l’Amérique réalisait alors la moitié de la production industrielle mondiale. Ce n’est plus le cas.

Propos recueillis par Pierre-Alexandre Sallier

Comment considérer de tels propos ? La conclusion de cet interview laisse pourtant sans voix: en effet, dire qu’il « faudra bien un jour que les monnaies soient amarrées de façon plus ou moins fixe les unes par rapport aux autres » ne peut que bousculer n’importe quel économiste. Comment un pays pourrait auto-réguler son commerce international afin de ne pas déstabiliser sa situation économique sans une flexibilité de la valeur de sa monnaie par rapport aux autres ? Comment deux pays, aux situations économiques complètement divergentes, peuvent avoir une certaine rigidité (amarre) dans l’expression du taux de change de leurs monnaies de l’une par rapport à l’autre ? Cela ne créerait-il pas un aléa moral pour dont les cambiste seraient les premiers à se frotter les main d’une telle imperfection du marché ?

Les remarques sont nombreuses, mais ce n’est pas tout. La remise en question du libre échange est du moins douteuse: « Ces vingt dernières années, le libre-échange a provoqué un ralentissement de la progression salariale. » Mais cela ne dit rien du pouvoir d’achat (c’est à dire si l’on parle de salaire réel ou nominal), des tensions commerciales apaisées (ce qui évite parfois certains conflits) ou des facteurs exogènes au libre échange. De plus, la tournure de la phrase ne va pas à l’encontre d’une progression salariale, c’est juste que cette dernière ralentit. Enfin, la sortie des Trente glorieuses dans les années 1970 a marqué le début de ce ralentissement, et ce n’était pas ces vingt dernières années.

Mais le comble est tout de même atteint lorsque Mr Gréau aborde le thème de l’indépendance des banques centrales: « Parce que, soudain, ces banques centrales passent de la tutelle de l’Etat à la subordination aux marchés financiers. » A l’entendre, on sent bien qu’il aurait préféré que ces banques centrales, éléments stratégiques de la stabilisation économique (et non pas financière), soient soumise aux aléas politiques. Imaginez le président américain sortant, quelques mois avant son élection, dicter la politique monétaire aux économistes agenouillés à ses désirs de réélection et de satisfaction du peuple, au mépris des marchés financiers, de l’équilibre économique et des relations monétaires internationales. Nous ne préférons pas l’imaginer car à chaque transition politique, le risque d’ingérence se déporterait sur une économie qui peut basculer très vite vers un chaos bien singulier. De plus, les banques centrales sont attentives au comportement des marchés financiers sans pour autant laissé transparaitre un biais à la hausse ou une volonté explicite de hausse continu. Les banquiers centraux sont bien plus attentifs à l’inflation, à la production, au chômage et aux autres variables réelles plutôt qu’aux Noisy traders et autres turbulences financières qui créeraient aussi un risque moral non négligeable si ces financiers savaient que les banquiers centraux leur étaient tant attentifs que monsieur Gréau le prétend.

La crise n’est donc pas que financière ou économique à en lire cet interview…

Sur Boursorama.com ou NewsManagers.com, on pouvait lire un article fort troublant, intitulé: « Bientôt, la revanche du chartisme ! » (Par Didier Laurens). En voici le contenu:

Pour Antoine Billot, professeur de sciences économiques à l’Université de Paris II et membre honoraire de l’Institut Universitaire de France, la crise va favoriser le renouveau du chartisme, même si cette discipline doit encore trouver son langage théorique. Comme Antoine Billot, Thami Kabbaj, thésard et auteur d’un livre sur la psychologie des traders (Editions Eyrolles), considère que la revanche du chartisme passe aussi par la reconnaissance du monde académique.

- Newsmanagers.com : Pourquoi le chartisme est-il tant décrié ?
Antoine Billot / Thami Kabbaj : Le chartisme – l’analyse technique financière popularisée en Occident par Charles Dow, le créateur du Wall Street Journal – a fait l’objet d’une véritable campagne de démolition systématique à partir des années 60. Au mieux l’assimilait-on alors à une approche financière de la voyance (une boule de cristal en guise de modèle), au pire à une conception nocive autant qu’archaïque des marchés financiers ; on traitait les chartistes de noise traders et – défaut suprême – on considérait l’analyse technique comme moins noble que l’analyse fondamentale en ceci que, d’essence empirique, elle n’était pas parée des atours rassurants et abscons de la science. C’est ainsi que, malgré sa relative jeunesse, l’analyse fondamentale a très vite réussi à s’imposer auprès du monde académique puis, par contagion, à convertir ceux des jeunes traders qui, de par leur formation, étaient a priori plus sensibles au charme élitiste d’une équation mathématique qu’à celui, apparemment plébéien, d’une analyse empirico-statistique.

- Le chartisme a-t-il, malgré tout, conservé sa place dans l’univers de la gestion d’actifs ?
AB/TK : Au terme de cette campagne de dénigrement, force est de constater que l’aura du chartisme n’a pas diminué auprès du grand public, ni d’ailleurs auprès des professionnels les plus méfiants, c’est-à-dire les plus roués aux caprices des marchés. Bien au contraire. Ainsi, des gérants aussi renommés que Steve Alan Cohen, Bruce Kovner ou Paul Tudor Jones, qui opèrent sur les marchés depuis plusieurs décennies et affichent régulièrement des performances très élevées, restent des partisans affichés de l’analyse technique.

- Pourquoi le chartisme conserve-t-il cette « popularité  » ?
AB/ TK : Les raisons de la résistance du chartisme sont multiples. D’abord, l’analyse fondamentale est comme un « torchon sur un télescope » quand il s’agit de prévoir une crise majeure (bulle spéculative, krach…) : en mars 2000, 99 % des analystes de Wall Street étaient résolument acheteurs ; plus récemment encore, en dehors de quelques très rares exceptions comme Nouriel Roubini, aucun fondamentaliste « intégriste » ne parvenait à anticiper les conséquences de la crise des subprimes. Ensuite, les scandales qui ont émaillé la vie financière de ces dernières années (Enron, Parmalat, WorldCom, EADS, etc.) démontrent à l’évidence l’effet éminemment pervers des asymétries informationnelles que les fondamentalistes nient par aveuglement théorique ou par idéologie. Enfin, certains économistes, comme Cheol-Ho Park ou Scott H. Irwin, font état de ce que sur 92 analyses récentes fondées sur l’analyse technique, 58 publient des résultats positifs et seulement 24 études des résultats négatifs. De même, de nombreux sondages réalisés auprès des professionnels démontrent que pour une grande majorité d’opérateurs, l’analyse technique s’affirme comme la méthode la plus efficace afin d’anticiper les cours boursiers à court terme autant qu’à moyen terme. En outre, dès 1983, des économistes comme Meese et Rogoff révélaient que les modèles macroéconomiques classiques prévoyaient moins bien l’évolution des taux de change, malgré la sophistication des techniques statistiques employées, que les modèles naïfs fondés sur de simples moyennes mobiles.

- Pourquoi le succès du chartisme est-il, malgré tout, limité ?
AB/TK : Malgré son succès avéré donc auprès des opérateurs financiers, le chartisme n’a pas encore réussi à acquérir de véritable légitimité au-delà d’un certain cercle. C’est que la revanche du chartisme ne peut passer que par la reconnaissance du monde académique. Et les nombreux éléments empiriques et théoriques cités plus haut ne parviennent pas pour l’instant à le convaincre tout à fait — en raison sans doute d’une méconnaissance de cette approche plutôt que d’une réticence argumentée à son endroit. Même si, ces dernières années, plusieurs recherches ont été menées qui prouvent la réelle efficacité de l’analyse technique — Carol Osler, économiste à la Réserve fédérale américaine, ou Andrew Lo, responsable du département ingénierie financière du MIT, ont ainsi montré (séparément) qu’il était possible d’anticiper correctement les mouvements à court terme grâce à l’analyse technique — le chartisme doit encore inventer son langage théorique, celui avec lequel il s’adressera au monde académique pour le convaincre.

- Comment améliorer la scienticité du chartisme ?
AB/TK : Plusieurs pistes sont actuellement suivies par les théoriciens qui défrichent le sujet. D’abord, l’analyse technique a depuis longtemps pris la mesure de l’importance de la psychologie dans la détermination des cours boursiers et cela, bien avant les travaux effectués par les comportementalistes — lesquels insistent désormais sur l’importance des biais psychologiques dans l’explication des anomalies boursières, sans toutefois en tirer de conclusions particulières. L’analyse technique, qui repose avant tout sur l’existence de comportements récurrents chez les opérateurs, produit déjà, quant à elle, des figures chartistes, c’est-à-dire en réalité des modèles graphiques aptes à décrire certaines des nuances les plus fines de la psychologie des intervenants.

- Y-a-t-il d’autres pistes ?
AB/TK : Ensuite, une deuxième piste semble particulièrement prometteuse : celle reposant sur la Case Based Decision Theory. Selon cette théorie récente, la prise de décision en situation d’incertitude est essentiellement fondée sur l’expérience accumulée au sein de la mémoire des décisions passées. Et contrairement à l’analyse fondamentale qui est « rule-based » plutôt que « case-based », l’analyse technique requiert précisément, afin de prédire l’avenir, de repérer les récurrences dans la séquence des données passées.

Lorsque la lecture de cette article/interview prend fin, de nombreuses questions restent en suspens: nous allons donc les poser et tenter d’y répondre, pour chacune des questions.

Pourquoi le chartisme est-il tant décrié ?
Prenez un feuille Excel, tracez une variable aléatoire sur 400 lignes par exemple. Programmez une moyenne mobile à 20, 50 et 100 jours. Que remarquez vous ? Que les propriétés statistiques de cette série temporelle sont identiques aux propriétés statistiques de l’Analyse Technique. Évidement, qui dit propriétés statistiques parle de « charme élitiste » de formules mathématiques. Mais ce qui ressort de cet exemple simple, c’est que le pouvoir explicatif de cette analyse « empirico-statistique » est nul car rien n’explique les variations d’une variable aléatoire (puisque aléatoire), pourtant, l’Analyse Technique prétend pouvoir l’expliquer. C’est une première absurdité puisque, même si la controverse peut exister à considérer les variations d’un actif ou d’un panier d’actifs comme une variable aléatoire, prétendre expliquer ou prévoir des variation qui par définition n’ont pas d’explication relève de la pure chimère, d’une approche financiaro-statistique de la voyance. Bien que l’analyse technique se rapproche plus de l’analyse des comportements plutôt que de l’explication des variations d’une donnée financière, même en cela son pouvoir explicatif est biaisé, puisque ces comportements (rationnels ou non) sont mieux expliqué par une approche psychologique que par une approche qui tente d’expliquer l’inexplicable.

Le chartisme a-t-il, malgré tout, conservé sa place dans l’univers de la gestion d’actifs ?
Cette croyance, tout comme la voyance, n’échappe pas au phénomène de son auto-réalisation: plus on y croit et on dit que cela marche, et plus le fait que toute la masse y croit fait de cette croyance une réalisation concrète conforme aux prévisions (prédictions de la voyante). Donc, être fier de la victoire d’une maladie sur une grande masse des participants au marché parait relativement douteuse du fait que si ces croyances n’avaient pas été véhiculés par une (des)information soutenue, elles n’auraient jamais existé, contrairement aux fondements financiers et économiques qui de toute évidence expliquent plus de variance que n’importe quel indicateur technique (même réunis).

Pourquoi le chartisme conserve-t-il cette « popularité  » ?
Mais de quoi parle-t-on ? Si ces chartistes qui sont si nombreux et si éclairés étaient des visionnaires avertis, pourquoi n’ont-ils pas tous annoncé au monde leurs prévisions? Pour la simple et bonne raison que la plupart étaient fausses ! Par contre, de nombreux économistes disaient vrai. Par exemple, certains économistes du NBER (National Bureau of Economic Research) avaient averti une année avant le début de la crise des subprimes qu’une hausse virulente des prix du pétrole étaient toujours suivie d’une violente récession. D’autres, outre Nouriel Rubini qui n’est pas le seul contrairement à ce que l’on peut croire, ont tous prédit avec plus ou moins d’avance les conséquences et/ou les remèdes de cette crise. D’autres encore avaient prévenu à mainte reprise le Trésor et la Fed américaine de l’instabilité économique qu’avaient fait naitre ces crédits hypothécaires financiarisés. La négation des annonces de ces économistes n’est pas de la faute des chartistes, ils ne sont responsables d’aucun des maux ; elle profite plutôt aux gouvernements qui savaient mais qui voulaient, à tort ou à raison, maintenir une certaine confiance ambiante (afin de ne pas aggraver la crise peut-être) qui n’a pas tenue bien longtemps. Quoi qu’il en soit, depuis 1983, les sciences économiques, théoriques et empiriques, ont fondamentalement changées. Depuis les théories de Rogoff, l’économie en général s’est transfigurée. Est-ce que cela ne doit-être qu’au détriment de la théorie économique « élitiste » ? Bien sur que non. Depuis 1983, l’analyse technique a aussi évoluée, avec de nouveaux indicateurs et de nouveaux gourous. Est-ce que ce développement s’est pour autant effectué au détriment des théories économiques ? Bien sur que non. Pour répondre clairement à la question, l’Analyse Technique n’a pas gagnée une once de popularité en milieu universitaire (et c’est tant mieux). En effet, les théoriciens se refusent à l’enseigner, laissant cette corvée à quelques statisticiens qui composent certains de leurs exercices de licence en vue de faire travailler les élèves à améliorer leur manipulation des multiplications et des divisions (et de la voyance ?). Bref, cette matière, qui n’en est pas (puisque qu’il s’agit d’une application statistique plutôt que d’une théorie économie et/ou financière), a de grand jours devant elle, mais pas à l’université ou dans les grandes écoles. La popularité viens de quelques illuminés qui gagnent en appliquant ces techniques (pour 10000 fois plus d’illuminés qui s’éteignent (perdent) en faisant pareil mais qui se taisent, sans doute par honte de parler…). A ce rythme, cela ne peut que devenir de plus en plus populaire: autant en économie, une erreur de prévision trouve une explication théorique qui pointe du doigt les défaillances de la précédente, autant dans la pratique de la voyance, on ne pointe du doigt que les succès, alors que les échecs sont bien plus nombreux et n’ont pas d’explication par cette même théorie si ce n’est la sortie d’un nouvel indicateur confirmant ou infirmant les erreurs passées qui ne sont toutefois presque jamais médiatisés (parce que inexplicables ?).

- Pourquoi le succès du chartisme est-il, malgré tout, limité ?
Même si certains théoriciens ont montré qu’une discipline purement statistique pouvait servir les opérateurs financiers à des fin prévisionnelles à court terme, la finance (tout comme l’économie) ne doit pas être un disciple du court termisme. Et si la finance ne se voit qu’à court terme, alors elle cours à sa perte. Par ailleurs, aucun économiste ne considère l’économie à court terme, alors pourquoi la finance me direz vous ? Peut-être à cause de l’analyse chartiste, surement à cause de l’appât du gain rapide. Mais ce qui est certain, c’est que le développement du chartisme ne peut être que limité pour les raisons cités précédemment. Du simple fait qu’elle n’est pas enseigné dans les haut lieux de recherche, elle ne peut se développer plus structurellement et rigoureusement (revues à comité de lecture par exemple). Et c’est tant mieux ! En effet, pourquoi créer une revue à comité de lecture pour une matière qui parait scientifique mais qui ne propose que des contradictions fonctions de celui qui regarde le graphique ? La recherche fondamentale, ce n’est pas ça, et espérons que cela ne le devienne jamais.

- Comment améliorer la scienticité du chartisme ?
Dernière question, comme pour remédier à la précédente réponse, le remède se trouve ailleurs, dans l’au delà, où dieu nous expliquera nos erreurs de voyance. Trêve de plaisanterie: la scienticité du chartisme ne peut être améliorée que par une véritable trouvaille admise par tous et vérifiée au moins théoriquement et au mieux empiriquement (ou l’inverse selon vos sensibilités épistémologiques). Mais tout cela est loin d’être le cas. Peut-être que cela commence par une interprétation plus rigoureuses, d’autres diront (beaucoup parmi les 10000 illuminés qui brillent moins) que cela commence par une amélioration des résultats, mais tous s’accorderont à dire que les réponses aux variations boursières se trouvent plus à l’échelle macro/micro économique qu’à la lecture d’un graphe.

Une vidéo très bien faite sur l’inflation, qui explique les phénomènes de base et les appréhensions historiques.

Il faut trouver un moyen d’inciter les meilleurs chercheurs, français ou non, à s’établir en France tout en donnant l’opportunité aux nouveaux entrants de devenir de bons chercheurs de niveau international. Sauf que l’un ne va pas sans l’autre : sans l’apport des meilleurs chercheurs, les nouveaux entrants ne peuvent s’épanouir car le contact et la proximité jouent un rôle fondamental dans la recherche. Une publication dans une revue internationale nécessite des années de préparation, et de multiples rencontres, et si les meilleurs ne sont pas à proximité des nouveaux entrants ou des chercheurs moins productifs (mais pas forcement moins intelligents), soit l’une des deux parties se déplace (en général, départ pour les USA, l’Angleterre ou le Canada), soit la recherche tombe dans les oubliettes ou dans le meilleur des cas se fragmente en petites publications dans des revues insignifiantes.

En somme, il faut valoriser la recherche tant par une incitation salariale (est-ce normal qu’un chercheur français soit moins bien payé qu’un chercheur américain ou anglais alors que l’on souhaite être meilleur qu’eux ?) que par une incitation académique (titres, responsabilités académiques, encadrement de séminaires). Pour rivaliser avec les autres pays, il faut non seulement s’en inspirer mais surtout faire mieux qu’eux : il faut donc payer les chercheurs autant ou plus que ce qu’ils gagneraient à l’étranger et les faire monter de grade académique (et donc de salaire) uniquement en fonction de leurs contributions scientifiques (évaluation par des chercheurs du même domaine de recherche) et/ou de leur qualité d’enseignement (évaluation par les élèves).

Beaucoup de chercheurs dans des domaines plus scientifiques, sont d’anciens ingénieurs. Question : comment inciter nos têtes pensantes, nos « élites », à s’investir dans la recherche (3 années d’études supplémentaires, au minimum, et un salaire d’entrée mensuel de 1700 euros net à l’université) alors qu’à la sortie de leur école d’ingénieur, les meilleurs sont foncièrement incités à entrer dans le marché du travail (et commencent en moyenne à 2400 euros net par mois alors qu’ils peuvent être d’excellents chercheurs) ?

Il n’y a pas de crises de vocations, il y’a surtout un problème d’incitation. C’est d’ailleurs aussi valable en sens inverse : pourquoi les universités américaines sont-elle les meilleures ? Cf. ci avant concernant la rémunération des enseignants, mais pas seulement : le coût d’entrée à l’université américaine est dissuasif et permet, en plus de financer l’université, évidemment, de faire prendre conscience à l’étudiant qu’il DOIT réussir, sinon ce sont par exemple 30000 euros fichu à la poubelle. De plus, ce processus, en plus d’être rémunérateur, permet aussi et surtout d’être discriminant car les mauvais ne vont pas s’investir dans les études alors qu’actuellement, à l’université, tant en licence qu’en master, les mauvais sont nombreux… a cause de la quasi gratuité de l’université française.

Cela dit, des systèmes de bourse envers les élèves les plus modestes mais les plus prometteurs (et uniquement eux) serait mis en place en parallèle afin de donner sa chance aux plus démunis mais aux plus intelligents. Ce système permet aussi aux plus mauvais qui ont les moyens de payer leur scolarité de réfléchir à deux fois avant de s’investir tant scolairement que pécuniairement dans une scolarité universitaire où la présence devra, à terme, être rendue OBLIGATOIRE à tous les cours et TD.

En effet, quel intérêt à l’Etat ou le contribuable à financer des enseignants, bon ou mauvais, pour donner des cours à 60% des élèves : c’est tout de même 40% de pertes mutuelles car tant le contribuable (qui participe à une part du financement de l’Etat) et l’Etat (qui subventionne et reparti les aides publiques) sont perdant si des mesures ne sont pas prises. Enfin, il est clair que si l’étudiant paie plus cher sa scolarité, il viendra assister au cours…

Concernant la qualité des enseignants en tant qu’enseignant, en plus de les valoriser par la recherche, il faut valoriser les meilleurs enseignants pour leurs qualités pédagogiques car c’est aussi l’objectif d’une (bonne) université : l’enseignement des savoirs. Un mécanisme d’évaluation régulier par tous les étudiants (donc obligatoire) doit être mis en place.

Concernant les mécanismes de financement, le rôle de l’Etat doit certes continuer via un mécanisme de subventions régulières et constantes et par un mécanisme de prime à la recherche : les universités qui publient le plus (avec une pondération en fonction de la qualité des revues académiques) recevront des subventions-primes que d’autres qui ne publient pas ou peu ne recevront pas. Un part fixe (pour le service public) et une part variable (pour la recherche). Avec l’autonomie des universités, cela permettrait d’ailleurs d’allouer ces primes aux chercheurs qui publient beaucoup et/ou dans de grandes revues (ce qui incite les meilleurs chercheurs à venir en France) ou de réserver cet argent à l’investissement (recrutement de professeurs, achat de matériel spécifique etc…).

Toujours concernant les financements, le rôle du privée ne doit pas être négligé et doit être encouragé par l’Etat (défiscalisations spécifiques pour la recherche ?) et par les universités. L’indépendance de ces dernières lui laisse le choix des mécanismes, mais l’Etat doit évidemment inciter l’investissement (régulier) des entreprises dans l’université et les jeunes de demain.

Concernant la réforme, il ne faut surtout pas cantonner un enseignant chercheur vers l’un ou l’autre car il doit faire les deux : enseigner et chercher. Limiter ses heures de cours à un certain quota doit lui permettre de chercher, et avec ces mesures incitatives citées plus haut, ce sera le cas, contrairement à aujourd’hui.

En conclusion, un enseignant chercheur devra être jugé, comme son nom l’indique, tant par rapport à ses qualités d’enseignant que par rapport à ses résultats de recherche. L’université française doit être remodelée voir transformée en profondeur afin de rivaliser avec les universités du monde entier. La recherche, tant scientifique que littéraire ou philosophique est une spécificité française de longue date et se faire dépasser par d’autres pays ne doit pas être synonyme de fatalisme, mais d’action.

Par un chercheur…

Tout commença en 1920, à Boston.

Une chaîne de Ponzi, dynamique de Ponzi, ou jeu de Ponzi, est un système de vente pyramidale, une forme d’escroquerie par cavalerie, fonctionnant par effet boule de neige, consistant en la promesse de profits très intéressants, financés par l’afflux de capitaux investis progressivement, jusqu’à l’explosion de la bulle spéculative ainsi créée. Ce système tient son nom de Charles Ponzi qui est devenu célèbre après avoir mis en place une opération immobilière frauduleuse en Californie fondée sur ce principe.

Charles Ponzi utilisa ce système en 1920 à Boston, ce qui fit de lui, personne anonyme, un millionnaire en six mois. Les profits étaient censés provenir d’une spéculation sur les International postal reply coupons (« Coupons-réponse internationaux »), avec un rendement de 50 % en 90 jours. Environ 40 000 personnes investirent environ 15 millions de dollars, dont seulement un tiers leur fut redistribué.

L’Union Postale Universelle (UPU) qui regroupe les administrations postales du monde depuis 1878 – avait répondu le 1er octobre 1907 par la création des Coupons-réponse internationaux à la demande de l’émission d’un timbre-poste universel. Un particulier achetait dans son pays un Coupon-réponse international au prix de 0,28 Franc (ou son équivalent) et l’envoyait à son correspondant, partout dans le monde. Ce destinataire se rendait dans un quelconque bureau de poste où, contre la remise de ce coupon, il recevait un ou plusieurs timbres-poste de son pays, d’une valeur correspondant à l’affranchissement d’une lettre en service international (0,25 Franc ou son équivalent). La différence de 0,03 Franc servait à couvrir les frais de compensation entre les administrations postales, l’une ayant reçu la totalité de l’argent du coupon, l’autre ayant vendu un timbre-poste sans perception d’argent. Comme il y avait à cette époque une bonne stabilité de la parité de change des monnaies, le système pouvait fonctionner sans problèmes.

La sortie de la Première Guerre mondiale et ses conséquences financières dans l’économie mondiale ont totalement ébranlé le système de par les dévaluations fréquentes constatées et l’augmentation des tarifs postaux qui s’ensuivirent. Des administrations postales devenaient déficitaires dans ces échanges et durent prendre des mesures restrictives à l’utilisation de ce service.

Mise en situation

Imaginons que quelqu’un propose un investissement à 100 % d’intérêts : vous lui donnez 100 euros, il vous en rend 200 en utilisant l’argent déposé par les clients suivants (il lui suffit d’ailleurs de proposer un rendement double des rendements connus du marché pour s’attirer de la clientèle et pour durer). Le système est viable tant que la clientèle afflue, attirée en masse par les promesses financières (et d’autant plus tentantes que les premiers investisseurs sont satisfaits et font une formidable publicité au placement). Les premiers clients, trop heureux de ce formidable placement, reviennent dans la chaîne eux aussi, s’ajoutant à tous ceux auxquels ils ont prêché.

Le phénomène fait alors boule de neige, entretenu tant que l’argent rentre et permet de payer à 100 % les nouveaux investisseurs. L’organisateur prend une commission, bien compréhensible lorsque l’on voit les promesses qu’il fait, et qu’il tient. La chaîne peut durer tant que les clients arrivent par 2, 4, 8, 16, 32, etc. Lorsque la chaîne se coupe, la bulle éclate : tous les derniers investisseurs sont spoliés. Sont gagnants ceux qui ont quitté le navire à temps et, surtout, l’organisateur qui est très rarement un banquier.

Chaînes de Ponzi célèbres

En 1997, l’Albanie a connu l’effondrement de « banques pyramidales » qui ont provoqué des émeutes causant des milliers de morts.

En novembre 2008, 500 000 Colombiens ont été victimes de la société d’investissement Proyecciones DRFE Dinero rapido, facil y en efectivo (argent facile, rapide et en liquide) qui reposaient sur un système de Ponzi.

L’homme d’affaires américain Bernard Madoff, qui n’est pas banquier, a créé un schéma de Ponzi qui a fonctionné pendant 48 ans, de 1960 à 2008. Il était gérant d’un hedge fund qui promettait des retours sur investissements relativement élevés, de l’ordre de 8 à 12% par an. Mais ce qui sortait le plus de l’ordinaire avec les performances qu’affichaient ses fonds était l’absence de retours négatifs sur de très longues périodes et une volatilité (l’équivalent du risque de l’investissement) très faible. Autre indice alarmant, à la clôture de chaque exercice, Madoff déclarait être liquide, c’est-à-dire détenir tous ses avoirs en liquidités, et ainsi ne publia jamais de relevés indiquant la quelconque possession de titres financiers. Enfin, les titres sur lesquels il disait investir, notamment des options sur indices, n’étaient pas assez liquides pour « absorber » les volumes qu’un fonds de la taille de celui que Madoff aurait engendré. L’utilisation de clients réputés et des postes élevés dans l’administration, l’assuraient d’un prestige important. Lorsque de nombreux clients ont souhaité retirer leurs avoirs de sa société d’investissement en 2008, à la suite de la crise financière, ils se rendirent compte que les caisses étaient vides et qu’ils avaient perdu tout leur argent. Avant son arrestation, Bernard Madoff gérait officiellement 17 milliards USD.

Une purge purificatrice d’assainissement

Purge
Le premier mot ne représente que le début de la crise, qui met en évidence les gros problèmes, et les règle avec les moyens du système:  le désaveu des actionnaires ou des banques sur telle ou telle entreprise entraine sa chute. Les mauvaises entreprises font faillites, et certaines qui ne l’étaient pas sont emportée dans la foulé, pour prouver que le marché n’est pas forcément parfait ou que ces entreprises n’étaient pas si saines que cela aurait du. La purge se fait donc à tout les étages de l’économie, des licenciements aux aux valeurs financières. Les mauvaises valeurs sont fortement sanctionnées, plus qu’habituellement notamment à cause de la réévaluation des primes de risque.

Purification
Les mauvais salariés partent, certes, mais certains très bons sont emportés. Mais il faut optimiser plus que d’habitude et surtout compenser la baisse brutale de la demande. Il faut donc éliminer les « boulets » de l’économie, ces mauvaises entreprises vivants essentiellement sur des prêts prolongé ou réinitialisés tout les mois ou tout les ans, et n’étant pas capable de dégager une marge suffisante pour être indépendante financièrement. D’autres entreprises, en transition, toutes nouvelles ou déjà plus anciennes sont plus saines. Bien que leur carnet de commandes soit full, le contre-coup de la raréfaction du crédit incite les banque à ne même plus prêter à ces entreprises faiblement risquées. Mais ces deux derniers termes ne veulent plus rien dire en temps de crise de confiance et de crise économique majeure…

Assainissement
Il s’agit du seul avantage d’une crise économique: plus elle a de l’ampleur, et plus le point positif de la crise se réalise. La crise des valeurs internet, qui n’était en fait qu’une simple force de rappel d’une bulle auto-entretenue, n’a pas joué son rôle d’assainissement. La faiblesse de cette crise n’a assainie que le secteur qui était concerné (les valeurs technologiques). En 2009, la crise économique et financière touche ou va toucher tous les secteurs économiques, ce qui aura pour avantage d’assainir drastiquement le système en éliminant les mauvais acteurs: en éliminant les mauvais homoeconomicus (Madoff, traders à l’égo surdimensionnés, hommes politiques et décideurs économiques et financiers) et les mauvaises firmes (Lehman Brothers, Northern Rock, Fortis…). Cet assainissement permet d’entrevoir des jours meilleurs, mais la conséquence risque d’auto-entretenir cette crise: le chômage.

En effet, le chômage risque d’être la nouvelle frayeur de 2009. Après la purge, la purification et l’assainissement de l’économie, la contraction du marché du travail risque d’impacter négativement de très bonnes entreprises par une accentuation de la crise de confiance et un affaiblissement de la demande due aux pertes d’empois massives. Le bénéfices de cette crise pourraient alors être effacés au détriment d’un renforcement de l’impact des ses conséquences sur elle-même.

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